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科创板上市即破发 投资者为什么不看好春立医疗

时间:2022-01-01    点击: 次    来源:不详    作者:佚名 - 小 + 大

出品:新浪财经上市公司研究院

  作者:ff

  1230日,春立医疗登陆科创板,当日破发并收跌近4%

  春立医疗是国内领先的骨科医疗器械厂商,主营业务系植入性骨科医疗器械的研发、生产与销售,主要产品为关节假体产品及脊柱类植入产品。

  综合来看,公司有全面的产品线、领先的拳头产品。同时也享有较高的市场份额,且过去几年亦保持较高的业绩复合增长。

  产品线方面:公司是中国关节假体领域医疗器械注册证较为齐备的企业之一,截至20211031日,公司已取得46项医疗器械产品备案或注册证,其中第 III 类产品注册证14项,全面覆盖髋、膝、肩、肘关节及脊柱等骨科植入类医疗器械主要细分领域。

  拳头产品方面:公司是国内最早研发、生产先进关节假体产品的企业之一。公司是国内首家获得 BIOLOX@delta第四代陶瓷关节假体产品医疗器械注册证的企业,涵盖半陶及全陶关节假体产品。

  市场份额方面:根据标点信息相关报告,春立医疗2019年占领我国关节类植入医疗器械市场8.96%的市场份额,在所有本土企业中排名第二、在中国所有关节假体行业企业(包括国外企业)中排名第四。

  复合增长率方面:随着我国医疗服务水平不断提高,骨科植入医疗器械市场规模亦持续增长,公司也面临着良好的发展机遇,2018年至2020年公司营业收入年均复合增长率达到37.23%

  可以说无论是产品还是过往业绩,春立医疗都没有什么值得挑剔的,但为什么公司上市即破发呢?核心原因还在于市场对于公司未来的预期并不乐观。

  带量采购使公司业绩持续承压

  首先,公司面临“带量采购”带来的产品终端价格下降的风险。20197月,国务院办公厅发布《关于印发治理高值医用耗材改革方案的通知》,在高值医用耗材领域探索“带量采购”,截至目前,安徽、浙江、江苏、福建、山东等省份已发布实施“带量采购”政策方案,并执行了涉及关节产品的招标程序。

  公司除未能中标2019年江苏省髋关节“带量采购”外,其余省份及相关关节产品的“带量采购”均中标。根据目前的中标情况,相关产品中标价格较“带量采购”前的阳光挂网价大多出现了一定比例的下降,并进一步致使公司在部分省份的出厂价格出现一定程度的下降。

  国家组织高值耗材联合采购办公室20216月发布人工关节国家集采公告《国家组织人工关节集中带量采购公告》(第1号)、20218月正式发布《国家组织人工关节集中带量采购文件》,对初次置换人工全髋关节和初次置换人工全膝关节开展国家层面的带量采购招标工作。

  2021 9 14 日,国家组织高值医用耗材联合采购办公室就本次国家带量采购拟中选结果进行公示,根据公开信息显示,拟中选髋关节终端价格平均降幅80%,膝关节终端价格平均降幅84%

  公司在“陶瓷-陶瓷类髋关节产品系统”、“陶瓷-聚乙烯类髋关节产品系统”、“合金-聚乙烯类髋关节产品系统”竞标中以相对较高价格成功中标,但价格较“带量采购”前阳光挂网价出现较大比例下降,髋关节终端价格下降可能将会导致公司出现收入及利润下滑的情形。

  同时,在9月的人工关节国家带量采购中,公司在“膝关节产品系统”中未能中标。且膝关节产品系统在公司营收中占比并不低。

  2018年、2019年、2020年及截止20216 30日,发行人膝关节标准产品收入占比分别为 15.56%19.10%16.62%15.65%,毛利率分别为64.11%64.84%72.09%79.00%,此次未能中标可能将对春立医疗的膝关节业务造成较大影响,且短期内对整体盈利能力造成一定影响。若后续未能采取其他有效的合作方式,春立医疗纳入带量采购范围的初次置换膝关节产品收入或将出现较大幅度下滑。公司称:在完全无法进入公立医疗机构市场的极端情况下,公司膝关节收入下滑可能超过90%

  在未能中标的同时,公司目前存货余额较高,可能有一定的滞销或者减值风险。公司2018年末、2019年末、2020年末、2021630日的存货余额分别为1.01亿元、2.01亿元、1.76亿元及 1.86亿元;存货账面价值分别为9587万元、1.91亿元、1.69亿元及1.8亿元,公司存货金额相对较高,可能有一定的滞销或者减值风险。

  存在依赖单一供应商等风险

  除了带量采购对公司业绩造成较大的压力之外,公司还面临核心材料依赖境外单一供应商、外协加工占比略高和新材料开发竞争激烈的风险。

  目前公司核心材料比较依赖境外单一供应商,公司陶瓷关节假体产品所用到的陶瓷球头、陶瓷内衬均自CeramTec GmbH采购。CeramTec GmbH是一家总部位于德国的先进陶瓷材料供应商,包括强生、施乐辉、史赛克、捷迈邦美、爱康医疗、春立医疗、威高骨科等在内的主流国内外关节厂商均自该公司采购陶瓷材料。

  2018年、2019年、2020年及2021年上半年,公司向CeramTec GmbH采购金额分别为5542万元、8975万元、7409万元和4972万元,占当期采购总额比例分别为28.15%26.79%35.61%以及47.97%,占比较高。

  值得注意的是,CeramTec GmbH是公司陶瓷部件的唯一供应商,公司未向其他供应商采购同类产品,存在一定供应商依赖。公司称是因为在陶瓷关节假体等中高端产品中,对稳定性要求较高。我们推测可能CeramTec GmbH是少有的能满足要求的供应商。因此公司供应链对单一供应商的依赖可能蕴含较大的风险。

  此外,公司还存在外协加工风险。公司喷涂、基础机加工、灭菌、表面处理等工序主要采用外协方式进行生产,2018年至2021年上半年,公司外协采购金额占采购总金额的比例分别为22.49%16.66%16.59%12.80%,虽然占比逐年下降,但是占比绝对值依然略高。公司表示,若公司未能切实有效执行外协管理措施,可能对产品质量、交货时间等带来一定风险;同时,如果外协厂商无法按照协议约定保质保量提供产品,或者违反约定导致公司技术及商业秘密泄露,亦将会对公司生产经营产生不利影响。

  最后,公司还存在新材料研发进度不及预期的风险。理想的骨科植入物材料一方面需要具备良好的生物相容性、生物活性、耐腐蚀性等生物学性能,另一方面需要具备良好的疲劳强度、力学稳定性、摩擦及磨损性能等力学性能。

  近年来,PEEK、可降解镁合金、生物陶瓷等新型材料也更多地出现在临床应用中。春立医疗已对多孔钽、镁合金、PEEK 等新材料研发进行了相应布局,但与国外巨头相比仍存在一定差距。未来公司如果不能跟上日新月异的材料进步,可能会在与国外巨头的竞争中落入下风。实际上,目前公司业绩的持续承压可能会对未来公司研发投入的持续性造成较大的影响。

  财务数据方面业绩增速明显下降 应收账款高增

  财务数据方面:2018年至2021年上半年公司营业收入分别为4.98亿元、8.55亿元、9.38亿元与4.83亿元,同比增速分别为65.80%71.78%9.63%18.64%,营业收入持续保持增长,但是近两年降速明显。一方面是受疫情影响,公司营业收入增速有所下降;同时未来公司业绩可能因带量采购的常态化推进而持续承压。

  截至2021930日,公司的资产总额为17.4亿元,负债总额为4.56亿元,归属于母公司的股东权益为12.84亿元。20211-9 月,公司实现营业收入7.18亿元,同比增长18.31%,归属于母公司股东的净利润2.04亿元,同比增长23.66%

  结合行业发展趋势及公司实际经营情况,公司预计2021年实现营业收入约为9.5亿元至 11.48亿元,同比变动1.29%22.43%;实现归属于母公司股东净利润约为2.69亿元至3.24亿元,同比变动-5.05%14.41%;扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润约为2.53亿元至3.08亿元,同比变动-8.50%11.43%

  整体而言,公司业绩近两年来降速明显,同时未来预期方面,公司利润因带量采购持续承压属中长期影响,目前暂时看不到明显改善的可能。因此,资本市场对其反响一般,乃至上市首日即破发就并不令人意外了。

  此外,公司业绩压力也体现在应收账款余额持续增长,且增速远高于营收增速。

  2018-2021上半年各期末,公司应收账款余额分别为8266.41万元、1.82亿元、2.48亿元和 3.93亿元,应收账款余额持续快速增长,同时增速显著高于营收增速。以2021中报为例,应收账款增速为53.21%,远高于营收18.64%的增速,显示出公司存在一定的业绩压力。

  此外,截至2021630日,公司账面账龄在1年以内的应收账款占比为86.22%,相对稳健。不过未来如果公司应收账款持续高速增长,可能会增加公司应收账款发生逾期、坏账的风险。若公司进一步延长应收账款回收周期,则会给公司持续盈利能力造成不利影响。

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责任编辑:公司观察

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